貝殼年報背後：服務平台改寫成長邏輯
在中國房地產市場仍處調整周期之際，貝殼控股交出的2025年全年及第四季度業績，呈現出一幅頗具代表性的行業切面：傳統房產交易業務依然承受壓力，但圍繞「居住」展開的租賃、家裝與平台效率提升，正逐步構成這家公司的新支撐。若只看表面數字，這份成績單並不輕鬆；但若放在市場環境與產業轉型的大背景下觀察，它更像是一家大型居住服務平台在寒意中尋找新平衡的過程。
2025年，貝殼總交易額為3.1833萬億元人民幣，按年下降5.0%；其中存量房交易總額為2.1515萬億元，下降4.2%，新房交易總額為8,909億元，下降8.2%。這組數字說明，無論二手房還是新房，市場成交仍未真正走出低迷，尤其新房承壓更為明顯。對於一個以房產交易撮合起家的平台而言，這意味著最核心的傳統收入來源仍面對結構性挑戰。
更能說明問題的，是季度數據的變化。2025年第四季度，貝殼總交易額為7,241億元，同比大跌36.7%；其中存量房交易額4,820億元，下降35.3%，新房交易額2,070億元，下降41.7%。受此影響，當季淨收入為222億元，同比下降28.7%；淨利潤更僅為8,200萬元，遠低於2024年同期的5.77億元，經調整淨利潤也按年下滑61.5%至5.17億元。這意味著，即使公司已持續推進成本優化與效率提升，單靠節流仍難完全對沖主業交易規模收縮帶來的衝擊。
從交易平台到居住平台
值得注意的是，貝殼並未只是被動承受市場下行，而是在加快把自身從「房產交易平台」轉向「居住服務平台」。2025年全年，公司淨收入為946億元，較2024年的935億元仍微升1.2%，關鍵原因並不是交易業務回暖，而是房屋租賃與家裝家居兩項業務撐住了增長。當中，房屋租賃服務收入達219億元，同比大增52.8%；家裝家居收入154億元，同比增長4.4%。相比之下，存量房業務收入下降11.3%至250億元，新房業務收入下降9.1%至306億元。
這樣的收入結構變化，反映出中國住房需求正在從「買賣主導」走向「交易、租賃、裝修並重」。在房地產增量時代，平台的增長更多依賴成交量放大；而在存量時代，誰能圍繞住房全生命周期提供更完整的服務，誰才更可能建立長期壁壘。貝殼董事會主席兼首席執行官彭永東就明言，公司正圍繞客戶價值，推動平台向效率驅動增長進行戰略升級，並希望以AI重塑能力壁壘。從這個角度看，租賃與家裝不僅是收入補充，更是公司試圖擺脫對買賣周期過度依賴的重要一步。
其中，租賃業務的表現尤其值得關注。全年219億元的收入，已使其成為貝殼體系中不可忽視的板塊。公告指出，這主要受益於「省心租」模式下租賃房源數量增加，同時新產品模式下由業主保留物業控制權、平台收取服務費的安排，也顯示公司在探索更輕資產、更高效率的運營模型。這意味著，租賃服務未來未必只是規模業務，也可能成為改善盈利質量的重要抓手。
利潤承壓，基本盤仍有韌性
然而，轉型並不意味著壓力消失。2025年貝殼全年淨利潤為29.91億元，同比下降26.7%；經調整淨利潤為50.17億元，同比下降30.4%。毛利率由2024年的24.6%降至2025年的21.4%，經營利潤率也由4.0%降至2.2%。這說明，在高毛利的存量房與新房業務收入佔比下降後，即便租賃等新業務成長迅速，也仍難在短期內完全填補盈利能力的缺口。換言之，貝殼的轉型方向雖然清晰，但從收入結構優化走到利潤結構穩固，仍需時間。
不過，這家公司並非沒有底氣。截至2025年12月31日，貝殼現金、現金等價物、受限資金和短期投資合計達555億元，顯示其財務基礎依然穩健。與此同時，截至年底門店數量達61,139家，同比增加18.5%，活躍門店58,376家，增加17.5%；經紀人數量52.3009萬名，增加4.6%，活躍經紀人44.5632萬名，與上年基本持平。這些數字表明，儘管成交承壓，平台生態本身並未出現顯著收縮，服務網絡反而仍在擴張。對平台型企業而言，這樣的組織韌性十分關鍵。
另外，2025年貝殼股票回購代價總額約9.21億美元，同比提升約29%；同時董事會批准派發末期現金股息約3億美元，每股普通股0.092美元、每股美國存託股份0.276美元，全年綜合股東回報約12億美元。反映管理層對現金流與資產負債表仍有信心，公司正在以更成熟企業的姿態，透過回購與分紅穩定市場預期。
總的來看，貝殼這份業績是一份相當真實的轉型樣本。貝殼當前的挑戰，在於如何讓租賃、家裝與AI提效真正轉化為更穩定的利潤來源；而它的機會，也恰恰在於誰能最早完成這場從「成交邏輯」到「服務邏輯」的切換。
(作者為美股上市財經印刷商Cre8 Enterprise Limited (CRE.US)董事)
