從一歐元全球化到停牌自救 齊合環保的再生考驗
齊合環保（00976）公告，渝商投資於7月17日把重慶渝九信全部股權，以零代價轉讓予國民信託，後者以「國民信託．鳳凰24號齊合環保抵債服務信託計劃」受託人身份持有。重慶渝九信間接持有齊合環保2.4077億股，相當於已發行股本15%。
該項轉讓是隆鑫集團及12家關連公司實質合併重整的一部分，信託受益人為重整計劃下的普通債權人，沒有任何單一受益人應佔齊合股權達5%；國民信託只履行行政職責，本身沒有實益權益。完成後，渝商投資及趙明軍在齊合的間接持股量，由60.95%降至45.95%。公司股份自2025年4月1日起停牌，至今仍須履行復牌指引。
齊合環保的歷史，某程度上是中國再生資源企業由加工貿易走向全球化，最終又被債務、管治與商品周期反噬的縮影。
公司早於1995年從歐美進口混合廢金屬，2000年在浙江台州發展拆解及再生金屬加工，2010年以「齊合天地」之名在港上市，集資約6億港元。2015年渝商投資兩度認購新股成為控股股東，公司亦由地方性混合金屬加工商，轉向跨國回收平台。
從「一歐元收購」說起
真正改變命運的是2016年收購德國百年企業Scholz。齊合先以約2.36億歐元購入面值5.24億歐元債權，再透過債務重組，以象徵式一歐元取得Scholz全部股權。市場當年津津樂道於「一歐元買德國巨企」，但一歐元只是股權作價，不是整項投資成本；齊合接手的還有債務、營運資金與重整責任，2017年更向Scholz注資8,000萬歐元。
收購令齊合收入和處理量急升，業務橫跨歐洲、亞洲及北美，並於2017年易名齊合環保。然而，廢金屬回收本質上是高周轉、低毛利、重營運資金的生意，盈利受鋼鐵需求、金屬價格、能源、運輸及融資成本左右。規模愈大，周期逆轉時現金壓力也愈大。
2020年疫情期間，公司曾錄得約8.48億港元虧損，2021年乘商品價格反彈賺約7.02億元；到2023年，收入由195.74億元降至164.80億元，股東應佔虧損930萬元，現金只有3.67億元，而借款約9.03億元。當中3.76億元銀團貸款逾期，核數師已指出持續經營存在重大不確定性。
2024年上半年收入88.53億元，股東應佔盈利5,050萬元，看似喘定，但歐洲業務佔收入逾九成，盈利仍極受當地需求及成本牽制。公司其後預警2024年全年淨虧損不少於2.25億元，毛利降至約8.6億元，反映下半年經營明顯惡化。
行業有順風，公司先要取回方向盤
更麻煩的是內控問題。煙台附屬公司出現3,000萬元人民幣可疑銀行貸款、疑似偽造股東會文件、帳簿失控及異常虧損，最終須自2024年9月起終止綜合入賬。公司延遲刊發業績並於2025年4月停牌。初步調查雖未發現集團管理層參與違規，卻無法消除聯交所疑問；直至今年7月，公司仍須改聘安永補充法證調查及內控審查。
齊合目前最大的變數，是債權人接管了持有Scholz的上層公司，並已與法國Derichebourg簽約出售Scholz，預計今年下半年完成。齊合已向香港高等法院挑戰接管人委任及其行為。如果出售落實，Scholz將不再入賬；考慮到歐洲過往佔集團收入九成以上，齊合將由全球大型平台收縮成規模小得多的亞洲回收商。
最新15%股權轉入抵債信託，主要解決的是隆鑫重整層面的債權歸屬，既不是上市公司引入戰略投資者，也沒有帶來新資金。日後若復牌，信託所持股份如何處置，反而可能形成沽售懸念。
《金星匯》小編金子KIMCHI
內容支持：沛然環保（08320）
