紅星冷鏈
一、開場：上市後的第一份成績表
紅星冷鏈（湖南）股份有限公司（01641）於2026年1月13日上市，招股價12.26港元。截至8月21日，股價僅4.15港元，上市以來最高及最低分別為19.70元和4.00元，即較招股價低約66%。
二、公司靠甚麼賺錢
紅星冷鏈在長沙營運兩個冷凍食品倉儲基地，設計庫容超過100萬立方米，可用容量逾23萬噸。公司並非主要靠買賣凍肉賺取差價，而是向食品貿易商、批發商及加工企業收取冷庫倉儲費、商舖租金、裝卸費和其他配套服務費。
2025年收入約2.37億元人民幣，其中倉儲服務佔1.62億元、商舖租賃4,756萬元、裝卸服務2,383萬元，三項已構成絕大部分收入。這種模式的優點是客戶一旦把庫存、銷售門店和物流流程集中在園區，轉換成本較高；冷庫規模、地點及商戶網絡亦形成一定門檻。
三、招股書中的增長故事
公司上市淨集資約2.52億港元，約57.5%用於新建加工廠及擴充冷庫，12.8%用於設備、資訊系統及人工智能升級，19.7%預留作收購或策略合作，其餘10%作一般營運資金。換言之，資金主力投向擴張及產業鏈整合，而非還債。
問題在於，新設施預計分階段建設至2028至2029年，新增可用庫容約7.8%，短期難以大幅推高盈利。公司亦構想收購兩至三個項目，但目前仍是計劃，成效要視乎作價、整合能力及冷鏈需求能否回暖。
四、財務體質與風險訊號
2022至2024年，公司收入分別為2.37億、2.02億及2.34億元人民幣，純利為7,911萬、7,531萬及8,288萬元；毛利率維持約50%至58%。2025年收入微升至2.37億元，但純利倒退7.9%至7,632萬元。經調整純利7,731萬元，只剔除約100萬元上市開支，調整幅度不大，暫未見以大量非經常項目「美化」盈利。
經營現金流過往保持正數，2024年底銀行借款約2.09億元，2025年底降至2.04億元。存貨不足百萬元，應收賬款亦不算龐大，首五大客戶佔收入不足一成，客戶集中風險有限。較值得警惕的是，公司上市前四年合共派息2.4億元，其中2024年派息1.4億元，明顯高於該年純利。
最新訊號更不樂觀：公司預告2026年上半年純利僅900萬至1,000萬元，按年大跌74%至77%，原因包括行業去庫存、冷庫需求及使用率下降、向商戶提供租金和物流補貼，以及集資所得港元兌換人民幣產生匯兌損失。這已使公司由「穩定盈利冷庫」轉為需要證明盈利能否復原的企業。
五、上市後股價與籌碼變化
股份首日曾以19.58元開市，最高19.70元，較招股價升逾六成，但最終僅收12.30元；全日成交約1,387萬股，顯示早段升幅主要是短線資金推動。
公開發售獲逾2,300倍認購，但國際配售僅約1.65倍。上市時十大H股股東已持有約82.3%的H股，首五大承配人取得約66.5%的發售股份；唯一基石投資者所持股份則已於7月解禁。港交所文件亦特別提醒股權集中可能令少量交易引起劇烈波動。現時單日成交可低至數千股，因此股價下挫既反映盈警，也包含流動性不足及價格發現失真的因素。
六、市場評價與主要爭議
公開資料暫未見紅星冷鏈獲穩定券商覆蓋，市場亦缺乏一致盈利預測。傳媒主要質疑上市前大額派息，以及過往社保、公積金供款不足；公司解釋供款差額源於人員疏忽及對地方規定理解不足。這些問題尚不足以證明財務失實，但反映管治、員工合規及上市資金運用值得持續監察。
七、估值是否合理
以4.15港元計，公司市值約4.08億港元；按2025年盈利計，往績市盈率約4.6至4.8倍，市賬率約0.43倍，表面上低於京東物流約8倍及順豐控股約13倍，但兩者規模、網絡及業務多元化均不可直接類比。
更重要的是，若把2026年上半年盈警的盈利簡單年化，預測市盈率反而升至約18至19倍。因此，紅星冷鏈並非因跌破招股價便自然「便宜」：真正的尋寶訊號，要等使用率、毛利率和經營盈利止跌，而不是只看一個已經過期的往績市盈率。
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